1990年:美国股市回报来源转折点

伍治坚 为FT中文网撰稿
2019.06.10 12:00

1990年前后,世界发生了几件大事:1989年:德国柏林墙倒塌,东德和西德合并为一个德国;1990年:美国发动第一次海湾战争,“沙漠风暴”军事行动让全世界第一次见识了现代化战争的威力;1991年:前苏联解体,冷战结束。

从那时候开始,美国成为了世界上唯一的超级大国,也开始主导世界政治和经济秩序,成为真正的“世界警察”。1989年,美国国际经济研究所经济学家约翰•威廉姆森执笔写了《华盛顿共识》,在美国政府、世界银行和国际货币基金组织的大力推动下,该共识成为接下来二十年的世界经济秩序的理论基石。

现在回头来看,从那个时点开始,美国的经济和社会,以及世界经济格局,都发生了深刻的变化。这些变化主要体现在:

一是,美国公司开始了快速的全球化扩张。标普500指数中的成员公司(美国市值最大的500家左右公司),大张旗鼓的进入各个海外市场,其从海外市场中获得的营业收入也水涨船高。

二是,在资本面前,劳动力变得越来越脆弱。美国的贫富差距,达到了历史新高。财富越来越向最上端的0.1%集中。

三是,从1989/90年开始,包括中国在内的发展中国家,也被纳入了“华盛顿共识”全球自由贸易系统。

我们先来说说,上述三点变化,对于美国国内产生的深刻影响。

在托马斯•皮克迪写的《21世纪资本论》中,详细列举了很多数据,充分说明了美国的贫富差距越来越触目惊心。但是,这些越发令人担心的社会变化,却被一个繁荣所掩盖了。那就是:美国股市的出色表现。

从1988年算起,到2018年底的30年间,标普500指数的年回报,大约为7.62%左右。就是说,假设在1988年,花100元买入标普500指数基金的话,那么在30年后的2018年,这100元就变成了904元,差不多涨了8倍。

同期的世界其他主要国家,不管是西欧诸国、日本,还是后起之秀的中国股市,其回报都明显不如美国股市。总部设在美国的大型公司集团,也经常占据全世界市值最大公司的排行榜,包括石油巨头埃克森•美孚,超市霸主沃尔玛,银行巨头摩根大通,以及最近几年风头正劲的科技新贵:亚马逊、苹果、谷歌和微软。

毫不夸张的说,美国股市的投资回报,在世界近代史上是最好的。由于股市的出色表现,让很多人得出了“美国强大”的结论,却忽略了其背后的细节。这个细节,需要我们仔细分析一下股市的回报来源,才能够讲得清楚。

最近的一篇研究(Greenwald et al, 2019),研究的正是这个话题。该研究的一个关键发现,就在下面这张图表中。

在1989年以前,美国股市回报的主要来源是经济增长,大约可以解释90%以上的股市回报。简而言之,美国经济增长很快,生产能力大幅度提高,而这些实体经济的增长,都反映到了股价的上涨中。

但是在1989年之后,情况发生了根本的变化。从1989年到2017年,经济增长对于股市增长的贡献,只占到20%左右。而劳资博弈所产生的贡献,则占到了50%以上。

什么是劳资博弈?公司的股价变化,反应的是公司股东,也就是资方的投资回报。如果公司的经营活动所得,在资方和劳方之间的分配发生了变化,那么也会导致股价变化。举例来说,如果资方从经营活动中获得的好处的比重增加了,那么公司股价就会上升。其代价,则是公司员工的收益损失。

换句话说,美国股市在1989年以后的上涨,主要原因并不是美国经济的增长,而是上市公司的资方,对于劳动力的剥削和掠夺。和股东相比,雇员们的收入分配份额减少了,因此股东的份额就增加了,并反映到股价的上涨之中。

美国社会中的劳资博弈,资方相对于劳方越来越强势,并不是什么新鲜事。举例来说,1960年,美国公司领薪水的员工中,大约有30%是工会会员。而到了2017年,工会会员人数已经不到拿薪水的员工总数的10%。

1960年,美国上市公司的CEO的薪酬,平均为公司员工的20倍左右。到了1989年,该比例上升到58:1左右。而到了2017年,该比例已经上升到312:1左右。也就是说,上市公司CEO干一年,差不多抵得上一个员工工作300多年。

1999年,一个美国普通家庭的年收入中位数为59000美元左右。而到了2016年,美国普通家庭的年收入中位数还是59000美元。也就是说,在1999~2016年长达18年的时间里,美国普通家庭的收入没有发生任何增长。虽然美国的经济总量不断增加,股市指数节节高升,但是美国的中产阶级,却已经实实在在被抛在了后面。

接下来,我们再来说说美国之外的国际社会的变化。

受惠于全球和平、关税普降和自由贸易,广大的发展中国家,经历了一段高速的经济增长。比如从1990年开始,世界发展中国家GDP占全世界的比例就不断上升,而发达国家占全世界GDP的比重则不断下降。事实上在2013年,根据IMF的计算,发展中国家的GDP总量(购买力平价计算)就已经超过了发达国家的GDP总量。

由于以上三个原因,我们看到一个非常独特的现象,那就是:穷国家变富了,发达国家里的顶层富人也变富了,但是发达国家中的中产阶级却变穷了。

在这里,和大家分享一个“大象曲线”,非常能够说明问题。

从1988年开始,处于全球收入最低端的70%的民众,他们的收入增长非常快,其财富在过去二十多年增长了接近一倍。这些人群,主要集中在像中国、印度、巴西、印尼这样的发展中国家。

但是发达国家的中产阶级,也就是在全球收入阶层中处于75%~99%区间的人群,其收入增长非常慢。二十多年来,他们的真实收入几乎没有变化,原地踏步。

再往上,全球收入处于最顶层的1%的人群,也就是各国的超级富豪,他们的收入增长,又变得非常快,和发展中国家大部分的民众类似。

这张曲线图的形状,就像一只大象一样,因此得名“大象曲线”。

2008年发生的金融危机,进一步加剧了这种反差。始于银行家的危机,最终却由工薪阶层买单。美国国会和美联储出台的救市政策,救了那些华尔街的大佬,却对普通人的痛苦视而不见。这些现象直接催生了茶党和占据华尔街运动,也催生了像史蒂夫•班农这样的极端主义狂人。

而2016年的美国总统选战,2018/19年的中美贸易纠纷,则可以看作是美国国内矛盾激化的一个表现。矛盾产生的本源,就是上文中提到的:资本对于劳动力越来越强势,在财富分配方面也越来越毫不手软,造成贫富差距悬殊,意识形态走极端,民主党和共和党的分歧越来越两极分化,在任何问题上都很难达成共识。

历史的进程,有其必然性,同时也充满了偶然性。回顾30年前,1990年前后发生的历史事件,对之后的人类历史产生了深刻的影响,一直持续到今天。

以史为鉴,劳方和资方之间的力量对比强弱悬殊,如果得不到纠正,那么其国内的矛盾就会继续持续下去,并以各种形式表现出来,包括对外的贸易纠纷,甚至是战争。对此,国际社会要有清醒的认识。另一方面,美国国内的民选制度,也是一个自动调节器。在国内矛盾激化的时候,民选制度应该有利于民众在和平的前提下,做出适时的纠正。作为世界第一强国的美国,能否及时做出调整,让我们拭目以待。

参考资料:

Daniel L. Greenwald, Martin Lettau, Sydney C. Ludvigson, How the Wealth Was Won: Factor Shares as Market Fundamentals, 2019

(作者系新加坡五福资本CEO。本文仅代表作者观点。责任编辑邮箱:Tao.feng@ftchinese.com)


发帖时间: news

发表评论

电子邮件地址不会被公开。